今天来说说医药。

其实早想说说它了，因为今年医药板块还挺活跃的，尤其是创新药，代表指数之一的恒生医疗，年初至今已经涨30%（统计截至20250520）。医药里其他的细分虽然没有这种大涨，不过在今年这么动荡的市场里，也算是扛住了，中证医药（800医药）较于沪深300也跑出了3%的超额。

算下来，医药已经惨了有4年多，期间的集采降价、医疗反腐、美国打压等等利空，医药已经腰斩有余，2021~2024年申万医药指数区间跌幅约50%，中证医疗指数区间跌约60%，成立于21年初的主动医药基金有100只，这四年也是全部亏损，其中约六成产品期间跌超50%，比基准跌得还多，真是越努力越亏钱。 

而今年，医药板块总算有点“涨劲”，主要得归功于创新药这个细分领域，特别是昨天（5月20日），咱们国内的创新药企，三生制药公布了一个超大deal，与跨国头部药企辉瑞达成巨额BD合作，首付款12.5亿美元，创国产双抗首付款纪录，金额与时间均大超预期。

消息刺激下，三生制药全天大涨30%+，带动港股创新药单日上涨3.61%，A股的中证创新药产业指数单日上涨2.41%。医药基金也发了个大红包，全市场单日净值涨3个点以上的，一水儿的医药基金，不然就是重仓了创新药方向的基金，大伙可以对照自己的基金看看，昨天涨得好的那些，持仓前十大里多少都有些创新药。 

那么，创新药还能投吗？涨到现在算贵了吗？布局医药选什么？下面给大家一些参考意见。

先来简单科普一下创新药。

医药是个很大的板块，可分为六大分支，具体见下表↓

创新药就属于化学制药分支下的核心子领域，也叫“原研药”，指的是通过全新机制或结构研发的药物，具有高度的自主知识产权，创新药的研发周期长、投入成本高，一旦形成专利，可以获得相应的保护期，所以利润空间也很高，你可以把创新药理解为医药领域的“科技股”。

今年之所以是创新药扛起了医药板块的大旗，大致可归为三大原因：

原因一，政策拐点明确

一方面，创新药国谈有倾斜，从去年（2024年）的创新药谈判结果看，是比较积极的，临床价值高的品种，降价幅度温和了一些，续约规则进行了优化，如每两年降幅不超过5-15%；另一方面，去年国务院常委会通过的《全链条支持创新药发展实施方案》正在全面落地，医保局推动商保支付、丙类目录扩容，地方政府出台研发补贴，政策环境从“控费”转向“鼓励创新”。

原因二，创新药的基本面加速兑现

创新药龙头企业如恒瑞医药、百济神州等，营收增速超20%，泽布替尼等品种海外销售突破10亿美元，可见商业化放量明显；同时，BD出海爆发，2024年国产创新药海外授权交易超20笔，全年中国创新药License-out交易总额突破511亿美元，2025年一季度交易额达369亿美元，已接近2023年全年水平。昨天的三生也是一个里程碑式的突破。

小科普一下，BD出海指的是business development（商务发展），在医药行业里，BD出海常见的形式是，创新药企业将药物的海外开发权益授权给国外的药企，通过这种方式来获取资金和技术支持，以便进行临床试验和后续的药品开发。当前BD出海爆发，加快了中国创新药企业在全球医药研发和市场中的渗透率提升，中国医药资产核心竞争力有望持续在全球市场得到验证。 

原因三，关税相对免疫

由于咱们国内创新药的主要出口方式是通过技术授权（License-out），而非实物出口，主要采用"首付款+里程碑付款+销售分成"模式，能规避HS编码关税限制，因此受关税政策影响相对较小。 

这里多说一句，除了关税以外，特朗普这个大喷子前段时间还提出，要降低30-80%的药价，这对咱们国内创新药有啥影响？

首先，这个降价，目前也就是停留在过嘴瘾，因为落地难度十分大，即便后面再提，应该就是个短期扰动，给大家发一个倒车接人的福利。并且退一万步说，即便即刻执行，对咱们创新药的直接影响也有限：因为咱们中国创新药在美国市场占比还很低，不足3%，目前仅有少数产品（如泽布替尼、西达基奥仑赛）实现商业化，且主要依赖授权合作（BD）分成模式。再说，特朗普签也是签行政令，行政令主要针对联邦医保（Medicare/Medicaid），占美国药品支出的40%，而商保市场（占60%）仍由市场定价，高价值创新药（如PD-1、CAR-T）可能是可以通过商保来规避降价的。总之，不用太担心这个，目前“美式集采”对咱影响有限，长期看，对咱们创新药的机遇也大于挑战。

简单归纳一下，政策拐点来临、行业趋势上行、关税相对免疫，推升了今年的创新药行情。

当然，基本面的叙事只是星辰大海，交易上，咱们还是需要脚踏实地来看看，现在估值多少了、贵不贵，以及板块资金流向来看看人气儿怎么样、拥不拥挤。

从估值角度看，

A股以中证创新药产业指数（931152）为参考基准，年初至今涨幅8.72%，市盈率51.58，分位值80.24%，较高估水平；

港股以国证港股通创新药指数（987018）为参考基准，年初至今涨幅28.18%，市盈率26.30,分位值52.14%，适中水平。 

从机构持仓看，

截至今年一季度末，医药在机构持仓中的占比为10.6%，仓位有所回升，不过持仓分位数仍处于近15年的30%以下，可见医药板块的人气有所回升，但并不拥挤。

看到这你可能会问，怎么港股创新药涨得比A股多，估值还更便宜呢？这就是下面要着重讲的东西了。

港股之所以上涨这么多，估值还没那么贵，除了因为前几年跌得多之外，还因为港股有流动性折价，而且港股未盈利企业占比较高，使得估值也更低。 

除了估值比A股创新药更便宜外，港股创新药的纯度也更高，如果你看好创新药这条赛道的话，选港股创新药更合适。

赛道投资，指数先行。

目前可以拿来投资港股创新药的指数，有4只，分别是↓

（数据来源：wind，截至20250520）

这4只指数的覆盖领域相似，含药量均超80%，尾部行业略有差异，有的含疫苗、有的含医美、或是医药流动等。其中，差异略大的是港股QDII指数“恒生创新药”，它的样本来源是恒生综指，并不和其他3只那样，来源于港股通，并且这只指数比较新，成立刚2年，所以不能把估值分位和其他指数的直接比较。

单看今年以来涨幅，目前是恒生创新药（38.26%）最高，其次是国证港股通创新药（30.76%），然后是中证港股通创新药（28.37%）和中证香港创新药（23.50%）。

拉长一点，看近3个完整年度的涨跌和波动↓

（数据来源：wind）

数据上看，波动都挺大的，回撤角度没有哪个指数特别有优势。如果你风险承受能力比较强、追求弹性的话，可以看看恒生创新药相关产品；想要创新药纯度高一点，可以看看国证港股通创新药的相关产品。 

除了指数基金外，选择优质的主动医药主题基金也是不错的，毕竟板块的研究壁垒比较高，尤其是创新药赛道，大家都在做，投入大、时间久，最后谁能跑出来，咱们普通投资者很难研究透彻，而对于有医学学科和医药投研背景基金经理来说，就有一定的信息差优势。给大家推荐几个还不错的基金，但不仅限于它们，大家参考：中银创新医疗混合、平安医疗健康混合、汇添富达欣、富国精准医疗混合，等等。

基金投顾组合中，也有一些纯医药主题的投顾组合，比如李时珍医药基金组合、中欧带你投医疗健康、广发带你投医药、司南医药基金精选、富国带你投消费医药，等。收益上看，今年以来收益超15%的，仅有李时珍医药基金组合（25.48%）、广发带你投医药（16.00%）、中欧带你投医疗健康（15.12%），其余组合业绩较平，并且回撤上看，这些组合的历史回撤基本都大于等于基准指数回撤。怎么说呢，至少目前来看，主题型投顾组合并不是主题型投资的最优选择。

格局完了，最后还是要依照祖训，给大家提示一下风险，医药本身确实具备高成长性，但经历了四年多深跌，大家投的时候，多少得带点风控思维，尤其是类似创新药这种高弹性赛道，可能承受的波动会更大。医药可以纳入你基金组合的卫星部分仓位，控制好投入比例和节奏，建议结合估值来做网格或是定投。

基金投顾组合的过往业绩并不预示其未来表现，为其他客户创造的收益不构成业绩表现的保证。市场有风险，投资需谨慎。

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