跌了快两个月的港股，终于不跌了。

从10月2号破新高后，恒指就急转直下，期间最大回撤近8%，恒生科技更惨，最大回撤20%，上周五港股甚至差点跌破年线，不少投资者心里都咯噔一下，毕竟年线是公认的“牛熊分割线”，一旦强势跌破，可能一时半会很难再爬上来了。

好在挺住了，这周连续三个交易日都收红。今天咱们就来说说，港股调整到位了吗？现在是不是布局时机？

我们不妨先来复盘一下今年的港股：

年初强势起步，一季度在AI和南向资金的合力助推下领涨全球；4月前后，由于关税冲击，快速回调；5月后，在关税缓和、资金回流、9月美联储降息的共同催化下，再度上行，月线五连阳；10月开启调整至今，主要由于美联储降息预期降温，宏观美元流动性收紧，同时市场对AI领域泡沫的担忧加剧，年内涨幅较大的港股率先杀跌。 

我们再来抓取一下上面的比较显眼的关键字：AI、（南向）资金、关税、美联储降息。

发现没，港股的涨跌，和科技主题、流动性、宏观政策，紧密相连，并且紧密程度显著高于A股。 

这是为什么呢？

核心原因在于，港股是离岸市场，A股是在岸市场，港股的市场定位、投资者结构和运行机制，都和A股差别比较大。 

首先，港股高度集中于“新经济”和“大金融”。

港股市场的市值和交易量高度集中在互联网科技、创新药、新消费等“新经济”板块，和一些大型金融机构，这些板块恰好是对产业趋势、流动性、和风险偏好最为敏感的领域。

当AI的科技浪潮来临时，港股中的这些A股没有的稀缺标的，就会立马成为资金参与赛道的抓手被大举买入；同理，当市场担忧AI泡沫时，这些高估值、高弹性的股票也会首当其冲地被抛售。 

而A股的行业结构更多元，尽管科技板块也占比不小，但其波动会被其他相对稳定的板块（如银行、公用事业等）所部分对冲。因此，单一主题对整体指数的影响相对分散。 

此外，港股的外资定价权较高。 

港股的机构投资者占比极高，其中以欧美机构为主的海外投资者，是绝对的主力，他们的投资逻辑、风险偏好和资金成本，都深受全球宏观环境（特别是美国）的影响。

咱们内地的“南向资金”虽然是重要力量，也日趋强大，但在整体成交额和定价权上，目前仍难以完全主导港股市场。 因此，当美联储货币政策转向、或者地缘等因素影响全球风险偏好变化时，掌握较高定价权的外资的进退，会直观地影响港股走向。

而A股的投资者以国内机构和个人为主。虽然也有北上资金影响，但并未掌握定价权。 

国内投资者的关注点更集中于国内的货币政策（如LPR、降准）、财政政策、产业政策以及国内的经济数据（如PMI、CPI）。这使得A股相对于外部波动的“免疫力”更强。 

同时，港股直接受美元流动性冲刷。 

由于香港实行联系汇率制度，港币与美元挂钩。也就是说，当美联储加息、收紧美元流动性时，香港市场的流动性也会被动收紧，这就相当于直接推高市场的无风险利率，对估值形成压制。比如前段时间美联储说12月可能不降息了，港股狠杀了一把，上周末美联储降息预期升温，港股这周一周二肉眼可见地反弹。 

而内地的人民币是浮动汇率制度，还有央妈的适度货币政策，流动性环境相对独立一些。 

虽说海外扰动对港股影响更大，但港股也同样受中国内地的经济和政策基本盘影响，再加上港股的做空机制，也使得波动被进一步放大。 

知道了港股特性后，我们再回过头来看这两个月的下跌，感觉就合理多了。 

基本面原因如上文所说，一是美联储对全球流动性的扰动；二是对于科技泡沫的担忧；三是自身涨多了的调整需求。站在当前时点，逐一来看： 

第一，关于美联储降息预期，目前偏鸽，利好港股。 

上周五联储副主席威廉姆斯释放鸽派信号，反转了美国市场之前对十二月降息的悲观预期。本周继续有两位票委出来为降息派站台，现在距离FOMC十二月会议前的封口期还剩不到一周，从目前已知的票委站队来看，有5位明确支持，3位明确反对，4位还在摇摆（有一定概率被鲍威尔率领的降息派收编），鸽派信号比较浓，目前市场对降息的定价也升至接近80%。

第二，关于AI泡沫的争论，目前偏向于产业发展中继，还没到泡沫时刻。 

前期市场对AI泡沫的担忧集中反映在估值与投资的非理性扩张、回报路径模糊、循环投资疑虑、流动性扰动及头部集中度过高这五大方面，即便是上周英伟达业绩超预期，也没能打消资本的疑虑，英伟达短暂上涨后立马被抛售，直接带崩了美股和亚太市场。不过这两天谷歌又出来接棒，算力、模型、应用的全栈能力给AI再次注入强心针。客观说，短期科技积累了显著涨幅，板块波动和估值调整风险加大，但技术迭代会继续驱动AI行业新飞轮，全行业也尚未陷入系统性泡沫崩盘的临界点。 

第三，关于港股自身调整需求，历经近两个月的调整，压力已经缓释许多。 

近期恒指最大回撤近8%，恒生科技最大回撤20%，这个回撤水平算不算已经到位了呢？我们可以参考历史走势来看看。 

引用国泰海通的研究结果：

“根据牛市中的调整幅度大小，可把港股牛市中的调整分为两类，第一类是小回撤，恒指平均最大跌幅约7%，主要源于短期市场情绪扰动，一般是快速上涨后的阶段性回调；第二类是大回撤，恒指平均最大跌幅约17%，这种情况一般发生于流动性收紧、突发冲击等，比如今年4月的关税冲击，恒生指数、恒生科技在23个交易日内分别最大下跌 23%、31%。” 

按此分类，今年港股的大小回撤与历史的对比如下表↓

参照研报，再综合目前港股境况，美联储无论12月降息与否，后面的节奏如何，都仍处在降息通道中，并且牛市格局并未破坏，因此是小回撤情况的概率比较大。对照历史上小回撤的力度和幅度，目前的调整可以说是基本到位的，除非后面有黑天鹅，否则阶段回暖是大概率事件。

那么，港股还值得买吗？现在是买点吗？

结论是，港股仍具备中长期配置价值。尽管市场较为敏感，既依托于国内经济发展，又受到海外流动性和政策的牵制，但其标的稀缺性依然突出——尤其是在AI领域，相关公司主要集中在国产算力、模型与应用等关键环节。展望未来，在“十五五规划”的推动下，科技自主可控将成为中长期的主题，这也进一步巩固了港股相关资产的投资价值。

并且本轮回撤之后，港股再次来到了可布局区间。

从估值角度看，恒指未来12个月预期市盈率（NTM PE）约11.6倍，恒生综指与港股通总体估值均在低位，恒生科技最新的NTM PE约17.6倍，也比回撤前的19倍更具性价比；资金流入方面，11月以来，南向资金继续净买入，香港本地ETF继续净流入，外资ETF也是有阶段净买入的，这三路资金对港股一定程度起到托举作用。

不过，想确定性更高一点，也可以等周五美团这一波港股核心企业财报披露完，或者下个月港股密集解禁期结束，以及美联储降息落地后，再进行布局。

配置上，可以考虑哑铃型结构，进攻端选择科网、电新、创新药等新经济方向，防守端选择有PPI边际改善预期的顺周期或高股息红利方向，以分笔、逢跌介入的方式来操作，以平滑港股的波动风险。 

港股整体波动风险较大，只适合作为投资中的一块拼图，不宜全仓押注，大家也要结合自己的风险承受能力来参与。

以上建议仅供参考，不构成实质投资指导。如有信息疏漏或错误，欢迎指出。市场有风险，投资需谨慎。

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